Otra mala noticia para las commodities: La FED subió la tasa de interés. Julio Calzada y Emilce Terré
Lo
que se temía que ocurra, finalmente sucedió. La Reserva Federal de los
Estados Unidos (FED) subió la tasa de interés de referencia por primera
vez en casi 10 años. El miércoles 16 de diciembre el Organismo adoptó
esta decisión por considerar que la economía estadounidense ha llegado a
un punto de superación de la crisis financiera registrada en el período
2007-2009. El alza en el tipo de interés de referencia se acordó en 25
puntos básicos, para situarse entre 0,25% y 0,50%. El alza implica el
fin de un período de casi siete años con tasas cercanas a cero.
Durante
un período extraordinario de siete años el “valor tiempo” que la FED le
asigna al dinero fue prácticamente nulo en un intento de apoyar la
recuperación de la economía estadounidense tras la peor crisis
financiera y recesión desde la Gran Depresión de 1930. La idea
conceptual que subyace tras este curso de acción es que las bajas tasas
de interés, conjugada con otras medidas, actuarían expandiendo la
cantidad de dinero en circulación. En principio, ello redundaría en un
mayor consumo e inversión que vía fogueo de la demanda agregada
impulsaría la economía norteamericana.
Efectivamente
durante los últimos años la situación económica mundial se ha
caracterizado por una liquidez internacional que repercutió en la
entrada masiva de dinero a colocaciones alternativas a Bonos del Tesoro
estadounidense (activos que históricamente se cuentan entre los menos
riesgosos) y que incluyen los mercados de futuros sobre commodities.
Ahora, con los papeles de la FED otorgando un rendimiento positivo se
descuenta que numerosos fondos de inversión e inversores particulares o
institucionales pueden decidir canalizar sus recursos de vuelta hacia
papeles financieros más rentables en detrimento de los commodities, como, por ejemplo, futuros de soja, maíz o trigo.
Este
cambio en el flujo del dinero a nivel internacional tiene un lógico
impacto sobre, por ejemplo, la cotización de los granos en el CME,
mercado externo de referencia para estos productos. En el Gráfico N°1 se
observa una comparación entre el precio de los futuros de soja en
Chicago para la posición más cercana en la línea continua y referenciada
sobre el eje izquierdo, y la tasa de referencia de la Reserva Federal
Estadounidense en línea de puntos y referenciada sobre el eje derecho.
El período bajo análisis abarca el período 31/1/1973 (es decir, desde la
salida de Bretton Woods) a 30/11/2015, un total de casi 42 años.
Algunos de estos datos numéricos podemos verlos reproducidos en el
Cuadro N°1 para el 31 de diciembre de cada año.
En
el gráfico puede verse claramente la comentada correlación negativa
entre ambas series: que en diversos períodos cuando la tasa de interés
de referencia de la FED se elevó de manera considerable, el precio de la
soja tendió a estar deprimido. Tal es el caso del período 1978-1982
cuando la tasa de referencia se encontraba por las nubes (entre el 10%
anual y el 17% anual, según las fechas).
Todo
lo contrario se observa desde el 31 de diciembre de 2008. Allí la tasa
de interés de referencia se situó en el 0,25% anual y en ese período se
produjo un fuerte aumento del precio de la soja. A menor tasa de
referencia de la FED, mejores precios de la soja.
Lógicamente
existen numerosos factores de oferta y demanda que inciden en las
cotizaciones de la oleaginosa, pero la relación entre estas dos
variables es fácilmente contrastable. Calculando el Coeficiente de
Correlación Lineal entre ambas series, como una validación simple de la
relación entre ambas variables, el resultado arroja -0,4 corroborando
que las mismas tienden a moverse en sentidos opuestos.
Incluso
podemos ver ejemplos puntuales recientes. En Agosto del año 1999, el
precio de la soja se encontraba deprimido en valores cercanos a 175
U$S/tn. con la tasa de interés de referencia de la FED ubicada en el
5,25% anual. Antes de la crisis financiera internacional, el 31/7/2008
la soja en Chicago lograba records ubicándose en 512,85 U$S/tn. con una
tasa de referencia de la FED del 2%. Luego de la crisis, la tasa se
ubicó en niveles paupérrimos (0,25% anual) y existieron records de
648,34 U$S/tn para los futuros de soja el día 31/8/2012, aunque el valor
diario más alto se ubica temporalmente a mediados del mes de septiembre
de 2012.
Como
un modo de validación adicional del impacto que la suba de las tasas de
interés de la Reserva Federal estadounidense puede tener en el precio
de los granos que Argentina exporta hemos analizado la relación entre el
precio de la soja en Chicago y el valor del dólar en relación a una
canasta de las principales monedas del mundo, abarcando el mismo espacio
temporal.
Es
sabido que cuando la FED incrementa la tasa de referencia de sus bonos
el dólar tiende a apreciarse en el mundo. La teoría económica, en
términos simples, nos indica que cuando la tasa de interés de un país
aumenta en relación a la de otras naciones el dinero internacional
tiende a preferir las colocaciones en inversiones reales o financieras
del Estado que ahora brinda una retribución más atractiva. Ese ingreso
de capitales para EEUU significa en definitiva una mayor demanda de
dólares, y como siempre que el deseo por adquirir un bien aumenta su
precio tiende a moverse en el mismo sentido.
Al
mismo tiempo, el precio internacional de la soja tiende a caer ante la
recuperación del dólar estadounidense frente al resto de las monedas de
los países más relevantes para la economía mundial. Sucede que en el
mercado mundial los commodities agrícolas están valuados en dólares. De
este modo, si por cada yen, euro, corona sueca o la moneda que se trate
uno puede adquirir menos unidades de moneda estadounidense, entonces
podrá comprar también una menor cantidad de la mercadería valuada en
esta última unidad monetaria. Por ejemplo, si el tipo de cambio de euros
por dólar pasa de 1 a 1,50 y la soja se mantiene invariable en 300
dólares por tonelada, significa que el importador que antes debía pagar
300 euros para comprar una tonelada de soja ahora deberá entregar 450
euros.
Con
lo anterior queda claro que la revaluación del dólar se traduce en un
“empobrecimiento relativo” (o un efecto ingreso negativo) para quienes
necesitan comprar el bien con otras monedas. Por lo mismo, ello tiende a
desalentar la compra de mercadería (en este caso, granos) explicando la
relación inversa entre el valor del dólar y el precio de la soja.
De
manera inversa, cuando baja el precio del dólar (devaluación del U$S) y
por ende se efectiviza una mejora del Euro o de otras monedas fuertes,
se produce –por lo general- subas en los precios de los commodities
agrícolas en Chicago ya que se entiende que los países importadores de
granos por cada euro u otras monedas obtienen más dólares, y con esa
mayor capacidad de compra pueden adquirir más materias primas agrícolas.
Dicho aumento de la demanda de granos redundará en una suba de su
precio.
En
consecuencia, un elemento que explica la formación de los valores de
todos los granos es la paridad a nivel mundial del dólar respecto a las
demás divisas. En el Gráfico N°2 se muestra el valor del futuro más
cercano de soja en el Mercado de Chicago, medido en dólares por tonelada
sobre el eje derecho, y el Índice Dólar que difunde Thomson Reuters en
línea de puntos referenciado sobre el eje derecho.
Vale
precisar que dicho índice Dólar (DXY) mide valor de la divisa
norteamericana con respecto a una canasta de monedas extranjeras
calculada como un promedio ponderado de las divisas de aquellos países
con quienes Estados Unidos mantiene lazos comerciales más fuertes (en
otras palabras, cuando el índice aumenta significa que el dólar se
aprecia y, a la inversa, cuando cae el índice está indicando una
depreciación del dólar en el mundo). En particular el índice se
construye a partir de una media geométrica de la cotización del Euro
(con una ponderación del 57,6%), el Yen (que participa con el 13,6%), la
Libra (11,9%), el Dólar canadiense (9,1%), la Corona sueca (4,2%) y el
Franco suizo (3,6%). La base de este índice es 1973 con un valor igual a
100, cuando luego de la caída de los acuerdos de Bretton Woods se rompe
el patrón cambio-oro y el dólar comienza a fluctuar en relación al
resto de las monedas del mundo. Con el tiempo alcanzó un máximo
histórico de 164,72 en febrero de 1985 y un mínimo de 70,698 en marzo de
2008.
La
única vez que se alteró la composición de este índice fue en 1999,
cuando las economías europeas abandonaron sus monedas nacionales en
favor del euro. Actualmente, se evalúa incorporar al índice a China,
México, Corea del Sur y Brasil como actores importantes, quizás restando
ponderación a las monedas de Suecia y Suiza.
En
el gráfico N°2, tal como comentábamos, puede observarse que en líneas
generales cuando el índice tiende a subir (el dólar se revaloriza y
fortalece), los precios de la soja en Chicago tienden a bajar, y
viceversa (es decir, ambas series se mueven en sentido inverso). A modo
de ejemplo podemos ver lo sucedido en los últimos meses. El 31 de agosto
de 2012 el precio de los futuros de soja en Chicago cotizaban en 648,34
U$S/tn, ubicándose el índice dólar en 81,21. A partir de esa fecha, el
dólar tiende a apreciarse subiendo el índice citado hasta alcanzar un
total de 100,17 el 30 de noviembre del 2015. Para esa misma fecha, el
precio de los futuros de soja eran de 323,71 U$S/Tn.
Calculando
el Coeficiente de Correlación entre ambas series, el mismo arroja un
resultado de -0,50 validando su valor negativo el postulado que los
valores del dólar y la soja tienden a moverse en sentidos opuestos.
¿Por
qué la Reserva Federal ha decidido elevar la tasa de referencia ahora?
Hay dos motivos macroeconómicos principales. Por un lado, la mejora en
el mercado de trabajo estadounidense con la expectativa que el desempleo
caiga a un 4,7% para el próximo año, en base a un crecimiento económico
estimado del 2,4% anual. Por el otro, la percepción que en el mediano
plazo la inflación en EEUU alcance el objetivo fijado en el 2% anual.
Ahora
bien, en base al análisis realizado hasta aquí podemos prever que tal
decisión de la FED impacte, por un lado, revalorizando el dólar en el
mundo y, por el otro, ejerciendo una presión adicional sobre el ya
castigado precio de la soja en el mercado internacional –sirve la soja
como un ejemplo para todos los granos. Desde los máximos históricos de
US$ 650 la tonelada en septiembre del 2012 el futuro más cercano ha
perdido casi el 50% de su valor hasta cotizarse actualmente en torno a
los US$ 325/tonelada.
Como
atenuante para Argentina y los productores de granos podemos afirmar
que el aumento en la tasa de referencia ha sido leve. Incluso algunos
especialistas hablan de que la Reserva Federal ha iniciado “el
endurecimiento monetario más suave de su historia”, ya que el camino de
subas de tasas sería gradual y no el tradicional ciclo de fuertes subas
de tasas de interés. Podrían registrarse nuevas alzas sólo si la
economía responde como esperan las autoridades, con un continuo
crecimiento del PBI y un alza moderada de la inflación. Deberemos estar
atentos, ya que una cosa está clara: la fase del ciclo de dinero barato y
exceso de liquidez en el mundo, que tanto ayudó a que los commodities alcanzasen máximos históricos, parece haber quedado atrás.