Un lento adiós radical al carry trade. Si la meta era inalcanzable no está mal sincerarla, pero si la decisión termina solo aquí y no se la complementa con una clara señal fiscal, lo del cambio de meta da una pésima señal a futuro y más aún para un equipo que basa toda su gestión en el manejo de expectativas.
Autor: GERMÁN FERMO Director de Microfinance en Cronista. - 02/01/2018
En este contexto, el cambio de meta le dio a este gobierno un grado más de libertad para seguir haciendo todo mal, un avance más de populismo amarillo. Comentaba con mis suscriptores días atrás que el escenario que se plantea para el 2018 en la tríada "tasas, dólar, inflación" será probablemente muy distinto a los últimos dos años. Desde el 2016 vimos un dólar nominal que claramente perdió con las tasas y la inflación. En 2018 parecería que la dinámica entre estas tres variables será sustancialmente distinta tomando un color muy radical y les recuerdo: los radicales son expertos en generar crisis cambiarias. Parecería que por cuestiones políticas se decidió dejar correr bastante más al dólar nominal, aceptar una secuencia de tasas de interés bajando mucho más agresivamente de lo que se esperaba hasta hace solo unos días y una tasa de inflación que en consecuencia, estaría en el rango del 20/25%, muy por encima de la meta del 15% anunciada recientemente. Para un gobierno que no tiene rumbo y solo sabe gastar, a esta altura una meta del 12%, del 15% o del 3000%, da lo mismo. Un amarillismo en estado puro que refleja la decepcionante resurrección del radicalismo de los 80.
El presidente Macri tendría que haber sido sincero al inicio de su gestión, no explicó con claridad lo mal que estamos. Pasaron dos años y terminamos más o menos como cuando empezamos, con una diferencia sustancial: estamos mucho más endeudados. Tener un plan por ahí hubiera ayudado, pero se eligió el duranomics a fuerza de puro Ponzi y encuestas de opinión. Es muy motivador escuchar a nuestro señor presidente cuando nos cuenta de la baja del gasto público y de la reducción de la inflación. Una lástima sin embargo, que una cosa es lo que se escucha del presidente y otra muy distinta es la que ejecuta su segunda línea: el gasto en vez de bajar, sube, la desinflación en vez de acelerarse, se desacelerará. La inconsistencia entre el relato y la realidad me hace acordar a los tiempos K. No hay un solo político en Peronia que se anime a ganar una elección contando la verdad, el problema es que salir victorioso en base a una mentira nos expone a un probable colapso macroeconómico a mediano plazo, sólo significa patear la pelota hacia delante. Cambiar la meta no es una tragedia, de hecho, corresponde más a un ataque de sinceridad de un gobierno que hace meses viene prometiendo a los argentinos un montón de cosas buenas que no llegan. Lo de la meta es un mero reflejo de una economía que está muchísimo peor de lo que el oficialismo se anima a comunicarle a los argentinos. Pero lo interesante de todo esto es que quizá el equilibrio real a un año vista sea similar con meta al 12% o al 15%. Primero, con metas de 12% probablemente hubiéramos seguido teniendo a un BCRA poniendo mucha presión en las tasas nominales de interés, lo que hubiera dormido al tipo de cambio nominal como lo venía haciendo desde el 2016; de esta forma, el atraso cambiario se hubiera generado por la combinación de dos factores: a) tipo de cambio nominal planchado, b) inflación alta. Segundo, con metas de 15% y un gobierno claramente más inflacionario, el atraso cambiario se generaría de otra forma: a) un tipo de cambio nominal yendo más rápido, pero siendo neutralizado por una inflación que, respecto al escenario anterior, también irá más rápido. Es posible que una gran diferencia entre ambas opciones sea que en este nuevo desequilibrio que se intenta alcanzar la tasa real de interés será sustancialmente menor, lo que le permitirá al gobierno ser más eficiente en su estrategia populista de rebote económico de baja calidad y a todo costo; no se engañen, las elecciones del 2019 están a la vuelta de la esquina. Tasas reales más bajas y una inflación más alta, probablemente nos dejen en el mismo equilibrio de tipo de cambio real que con la meta del 12% pero con una economía rebotando más fuerte en base a mayores anabólicos y una inflación superior, ¿curva de Phillips versión 2018? El problema de atraso cambiario no se resuelve de esta forma. Saltos de competitividad, tampoco se alcanzan de esta manera. No se crean ni por un segundo, este renovado cuento chino que les están contando desde el oficialismo. Lo visto es otro manotazo de ahogado para un equipo que, con excepción del BCRA, nunca tuvo un plan.
¿Cuál es el rol de las paritarias en todo esto? Es probable que hasta fines de febrero el gobierno intente planchar al dólar en estos niveles para evitar un sobrecalentamiento adicional de expectativas inflacionarias por encima de lo que ya están ahora, la conferencia de prensa de la semana anterior fue un gol en contra en lo que a esto se refiere. También es posible que el gobierno intente llenar de anabólicos a nuestra diezmada economía con tasas bajando fuerte desde enero y continuando la tendencia mostrada desde la semana anterior. Por lo tanto, no me sorprendería imaginar a los primeros dos meses del año muy condicionados por cerrar paritarias y enfatizando entonces en un dólar planchado y tasas bajando fuerte. Si este escenario se diese, estar posicionados en la parte larga de la curva de Lebacs parecería tener sentido, de hecho, esta es una posición que recomendé a mis suscriptores en los últimos dos días hábiles del 2017 de caras al sorpresivo anuncio de cambio en las metas.
¿Y después de paritarias? No me sorprendería observar un shock cambiario en algún momento entre marzo y junio. Ahí probablemente la historia será otra. Desde marzo es posible imaginar a un gobierno que aplique el manual básico del radicalismo de los 80: dejar correr mucho más rápido al dólar, recalentar expectativas inflacionarias, seguir con baja de tasas nominales y reales y apostar a un rebote económico que seguramente ocurrirá, pero a la vez, será efímero. Nada de lo que se anunció cambiará un problema no resuelto: mientras haya déficit y mientras el mismo se financie con pesos, la inflación terminará carcomiendo cualquier salto de competitividad que genere la devaluación nominal del tipo de cambio: la financiación con Letes inundará de pesos al mercado argentino y no creo que sea totalmente neutralizada por una baja de las transferencias del BCRA al tesoro. Por lo tanto, parecería tener sentido pasar el verano posicionado en Lebacs largas y hacia fines de febrero hacer un súbito giro de cartera dolarizando nuevamente. Las Lebacs largas ante un escenario de tipo de cambio planchado generarían dos fuentes de retorno: a) tasa aproximada de 2.30% mensual, b) apreciación por colapso de curva. En total, uno podría llevarse 6% en dólares en dos meses si es que no cometen la tontera de dejar correr otra vez más al tipo de cambio antes de cerrar paritarias en especial, la docente.
¿La muerte definitiva del carry trade? La sociedad argentina nunca está dispuesta a bancarse los sacrificios que implican corregir la enorme secuencia de problemas que tiene este país. La primera lotería de Macri que claudica ante la dificultad de conseguirla ha sido la desinflación y no lo digo por tener ahora 3 puntos porcentuales mas de meta, sino porque esa meta relativo a lo que culminará siendo la inflación del 2018 será probablemente, una clara subestimación. Este es un gobierno que sólo sabe prometer y que no sube el nivel de urgencia de una ciudadanía que viene escuchando desde hace largos meses que lo peor ya pasó. La claudicación ante la desinflación es sólo el primer paso atrás de una larga serie de contramarchas que se irán dando a lo largo de los próximos cinco años, fruto de un gobierno que vino a ganar elecciones como puede y que nunca se animó a contarle a los argentinos de la severidad en la que se encuentra la economía y de los enormes costos que deberíamos afrontar todos juntos si es que no queremos terminar como en 1989 o 2001. La falta de audacia de este gobierno y su marcada voracidad populista aumenta cotidianamente la probabilidad de que la economía argentina se siga estrangulando lentamente mientras crece nuestro stock de deuda externa. Parecería que el gradualismo no es otra cosa que la aceptación de una secuencia infinita de malas noticias a través del tiempo y en ese lapso, probablemente el costo político vaya carcomiendo el "efímero amor" que hoy se tiene por este gobierno. Para entonces, el oficialismo deberá enfrentar a un peronismo totalmente rearmado de caras al 2023, una sopa amarga y fría que me vengo tomando desde que soy chiquito y mientras tanto, todos relajados y festejando el rebote del 2018.
La madre de todos los trades. Olvídense de swappear Lebacs por dólares o viceversa, eso no deja de ser un pequeño trade de corto plazo. Sin embargo, una posición que habría que tener muy en cuenta es la rotación de toda la cartera de bonos provinciales y soberanos argentinos hacia otros países como Brasil y Colombia, para evitar que el deterioro de la economía argentina que probablemente ocurrirá a un lustro vista, nos agarre mal posicionados. Todavía desde afuera, nadie advierte de un solo drama en este pequeño terruño, pero la economía no sabe mentir y lentamente estamos transitando un escenario de estrangulación externa tanto en cuenta corriente como en stock de deuda. Los buenos tiempos para los bonos argentinos quizá persistan por unos tres años, lapso durante el cual Wall Street seguirá escondiéndole al mundo las evidentes inconsistencias de nuestra economía. Cuando la compresión de riesgo país no dé para más y estos pibes decidan tomar ganancia e irse, ya será tarde para rotar cartera. Moraleja: seguir comprado bonos argentinos en el corto plazo, pero con una firme mirada hacia un país que se dirige a un altamente probable estrangulamiento generalizado digamos, en 2022. Los árboles no crecen hasta el infinito y mucho menos en una economía africanizada a la que este gobierno se empecina en no transformar. Alguna vez nos tocará pagar los globos amarillos, las bicisendas, los metrobuses, las encuestas de opinión y las sombrillas y ojotas en playas públicas de Mar del Plata, simplemente este gobierno amarillo está peleado con la aritmética básica, esa es la raíz de todos los males y nadie se anima a decirlo y muchos menos, a atacarlo.
El presidente Macri tendría que haber sido sincero al inicio de su gestión, no explicó con claridad lo mal que estamos. Pasaron dos años y terminamos más o menos como cuando empezamos, con una diferencia sustancial: estamos mucho más endeudados. Tener un plan por ahí hubiera ayudado, pero se eligió el duranomics a fuerza de puro Ponzi y encuestas de opinión. Es muy motivador escuchar a nuestro señor presidente cuando nos cuenta de la baja del gasto público y de la reducción de la inflación. Una lástima sin embargo, que una cosa es lo que se escucha del presidente y otra muy distinta es la que ejecuta su segunda línea: el gasto en vez de bajar, sube, la desinflación en vez de acelerarse, se desacelerará. La inconsistencia entre el relato y la realidad me hace acordar a los tiempos K. No hay un solo político en Peronia que se anime a ganar una elección contando la verdad, el problema es que salir victorioso en base a una mentira nos expone a un probable colapso macroeconómico a mediano plazo, sólo significa patear la pelota hacia delante. Cambiar la meta no es una tragedia, de hecho, corresponde más a un ataque de sinceridad de un gobierno que hace meses viene prometiendo a los argentinos un montón de cosas buenas que no llegan. Lo de la meta es un mero reflejo de una economía que está muchísimo peor de lo que el oficialismo se anima a comunicarle a los argentinos. Pero lo interesante de todo esto es que quizá el equilibrio real a un año vista sea similar con meta al 12% o al 15%. Primero, con metas de 12% probablemente hubiéramos seguido teniendo a un BCRA poniendo mucha presión en las tasas nominales de interés, lo que hubiera dormido al tipo de cambio nominal como lo venía haciendo desde el 2016; de esta forma, el atraso cambiario se hubiera generado por la combinación de dos factores: a) tipo de cambio nominal planchado, b) inflación alta. Segundo, con metas de 15% y un gobierno claramente más inflacionario, el atraso cambiario se generaría de otra forma: a) un tipo de cambio nominal yendo más rápido, pero siendo neutralizado por una inflación que, respecto al escenario anterior, también irá más rápido. Es posible que una gran diferencia entre ambas opciones sea que en este nuevo desequilibrio que se intenta alcanzar la tasa real de interés será sustancialmente menor, lo que le permitirá al gobierno ser más eficiente en su estrategia populista de rebote económico de baja calidad y a todo costo; no se engañen, las elecciones del 2019 están a la vuelta de la esquina. Tasas reales más bajas y una inflación más alta, probablemente nos dejen en el mismo equilibrio de tipo de cambio real que con la meta del 12% pero con una economía rebotando más fuerte en base a mayores anabólicos y una inflación superior, ¿curva de Phillips versión 2018? El problema de atraso cambiario no se resuelve de esta forma. Saltos de competitividad, tampoco se alcanzan de esta manera. No se crean ni por un segundo, este renovado cuento chino que les están contando desde el oficialismo. Lo visto es otro manotazo de ahogado para un equipo que, con excepción del BCRA, nunca tuvo un plan.
¿Cuál es el rol de las paritarias en todo esto? Es probable que hasta fines de febrero el gobierno intente planchar al dólar en estos niveles para evitar un sobrecalentamiento adicional de expectativas inflacionarias por encima de lo que ya están ahora, la conferencia de prensa de la semana anterior fue un gol en contra en lo que a esto se refiere. También es posible que el gobierno intente llenar de anabólicos a nuestra diezmada economía con tasas bajando fuerte desde enero y continuando la tendencia mostrada desde la semana anterior. Por lo tanto, no me sorprendería imaginar a los primeros dos meses del año muy condicionados por cerrar paritarias y enfatizando entonces en un dólar planchado y tasas bajando fuerte. Si este escenario se diese, estar posicionados en la parte larga de la curva de Lebacs parecería tener sentido, de hecho, esta es una posición que recomendé a mis suscriptores en los últimos dos días hábiles del 2017 de caras al sorpresivo anuncio de cambio en las metas.
¿Y después de paritarias? No me sorprendería observar un shock cambiario en algún momento entre marzo y junio. Ahí probablemente la historia será otra. Desde marzo es posible imaginar a un gobierno que aplique el manual básico del radicalismo de los 80: dejar correr mucho más rápido al dólar, recalentar expectativas inflacionarias, seguir con baja de tasas nominales y reales y apostar a un rebote económico que seguramente ocurrirá, pero a la vez, será efímero. Nada de lo que se anunció cambiará un problema no resuelto: mientras haya déficit y mientras el mismo se financie con pesos, la inflación terminará carcomiendo cualquier salto de competitividad que genere la devaluación nominal del tipo de cambio: la financiación con Letes inundará de pesos al mercado argentino y no creo que sea totalmente neutralizada por una baja de las transferencias del BCRA al tesoro. Por lo tanto, parecería tener sentido pasar el verano posicionado en Lebacs largas y hacia fines de febrero hacer un súbito giro de cartera dolarizando nuevamente. Las Lebacs largas ante un escenario de tipo de cambio planchado generarían dos fuentes de retorno: a) tasa aproximada de 2.30% mensual, b) apreciación por colapso de curva. En total, uno podría llevarse 6% en dólares en dos meses si es que no cometen la tontera de dejar correr otra vez más al tipo de cambio antes de cerrar paritarias en especial, la docente.
¿La muerte definitiva del carry trade? La sociedad argentina nunca está dispuesta a bancarse los sacrificios que implican corregir la enorme secuencia de problemas que tiene este país. La primera lotería de Macri que claudica ante la dificultad de conseguirla ha sido la desinflación y no lo digo por tener ahora 3 puntos porcentuales mas de meta, sino porque esa meta relativo a lo que culminará siendo la inflación del 2018 será probablemente, una clara subestimación. Este es un gobierno que sólo sabe prometer y que no sube el nivel de urgencia de una ciudadanía que viene escuchando desde hace largos meses que lo peor ya pasó. La claudicación ante la desinflación es sólo el primer paso atrás de una larga serie de contramarchas que se irán dando a lo largo de los próximos cinco años, fruto de un gobierno que vino a ganar elecciones como puede y que nunca se animó a contarle a los argentinos de la severidad en la que se encuentra la economía y de los enormes costos que deberíamos afrontar todos juntos si es que no queremos terminar como en 1989 o 2001. La falta de audacia de este gobierno y su marcada voracidad populista aumenta cotidianamente la probabilidad de que la economía argentina se siga estrangulando lentamente mientras crece nuestro stock de deuda externa. Parecería que el gradualismo no es otra cosa que la aceptación de una secuencia infinita de malas noticias a través del tiempo y en ese lapso, probablemente el costo político vaya carcomiendo el "efímero amor" que hoy se tiene por este gobierno. Para entonces, el oficialismo deberá enfrentar a un peronismo totalmente rearmado de caras al 2023, una sopa amarga y fría que me vengo tomando desde que soy chiquito y mientras tanto, todos relajados y festejando el rebote del 2018.
La madre de todos los trades. Olvídense de swappear Lebacs por dólares o viceversa, eso no deja de ser un pequeño trade de corto plazo. Sin embargo, una posición que habría que tener muy en cuenta es la rotación de toda la cartera de bonos provinciales y soberanos argentinos hacia otros países como Brasil y Colombia, para evitar que el deterioro de la economía argentina que probablemente ocurrirá a un lustro vista, nos agarre mal posicionados. Todavía desde afuera, nadie advierte de un solo drama en este pequeño terruño, pero la economía no sabe mentir y lentamente estamos transitando un escenario de estrangulación externa tanto en cuenta corriente como en stock de deuda. Los buenos tiempos para los bonos argentinos quizá persistan por unos tres años, lapso durante el cual Wall Street seguirá escondiéndole al mundo las evidentes inconsistencias de nuestra economía. Cuando la compresión de riesgo país no dé para más y estos pibes decidan tomar ganancia e irse, ya será tarde para rotar cartera. Moraleja: seguir comprado bonos argentinos en el corto plazo, pero con una firme mirada hacia un país que se dirige a un altamente probable estrangulamiento generalizado digamos, en 2022. Los árboles no crecen hasta el infinito y mucho menos en una economía africanizada a la que este gobierno se empecina en no transformar. Alguna vez nos tocará pagar los globos amarillos, las bicisendas, los metrobuses, las encuestas de opinión y las sombrillas y ojotas en playas públicas de Mar del Plata, simplemente este gobierno amarillo está peleado con la aritmética básica, esa es la raíz de todos los males y nadie se anima a decirlo y muchos menos, a atacarlo.